2018/08/01 是否浴火重生的車用PCB板股-敬鵬(2355)

首先，我必須要向這場大火中的罹難者致上我的遺憾之情，在市場中出現工安傷亡而導致股價不理性的下殺，敬鵬不是第一隻也不會最後一隻，遙想過去發生這類工安而有傷亡還有耀華(2367)、榮化(1704)等公司，也是在大火傷亡過後股價不理性重挫，而隨著公司基本面還有維持住的情況下，股價逐漸回穩。而我研究了幾天敬鵬(2355)基本面，其實沒有想像中的那麼糟，雖然敬鵬的case不如上述兩間那麼好研究，但股價仍有操作的空間，長期兩三年以上投資這隻也是有相當程度的風險，畢竟車廠下訂單的認證需要時間，而車用PCB廠的重建也仍需要半年以上的時間，這些時間過去後台股會不會就崩崩了，這些都是要考慮進去的風險。


基本面的東西，我大致引用2017年9月敬鵬公司法說會簡報上的內容去提及。

敬鵬公司生產的產品為PCB板，而產品線的應用端大多為車用的PCB板，車用板的產品大多運用在汽車的引擎、安全系統、電腦控制系統上，未來公司車用板新應用方向為先進輔助系統(ADAS)，由於輔助系統儀器的體積不會太大，因此車用板在這塊應用不會太多，因為車用板是用面積報價，所以應用端面積越小越無法創造更高的收益；而另一塊就是大家比較期待的電動車(EV)，目前得知電動車龍頭-Tesla仍未向敬鵬下任何一筆電動車的訂單，因此電動車的題材這方面就可能有賴敬鵬其他歐洲車系客戶的大單挹注才能有較好的表現。如福斯、AUDI、BENZ這些大廠，歐盟國家大多在2020年以後紛紛將執行禁售燃油車的法規，這部分將有助於電動車的題材表現慢慢挹注在敬鵬的實質營收上，但截至目前為止，燃油車仍佔大多數汽車銷量上，而再加上敬鵬的產線是與各汽車大車用簽長約的方式去排生產製程，產線上約80%為舊型燃油車的訂單，而剩下20%為新型車的訂單，短期再加上火災意外，目前轉單效應已經慢慢反映在營收身上了，從近期的新聞可以得知敬鵬已經轉單部分給耀華(2367)去生產以便交貨，但我相信其他需要長時間通過安全品質認證的產線的單應該不會輕易轉出去，所以這也是我目前認為敬鵬短期基本面沒有太多疑慮的部分。

產能方面，公司約7成的產能都在台灣進行生產，台灣一共有三個廠區，分別是桃園一二廠及平鎮廠區，而這次發生大火的平鎮廠區所失去的產能約佔整年度總產能的15~20%，而且燒掉的P2、P3廠也是生產重要車用板的基地之一，目前已從google新聞訊息及股東會所得知的訊息去推估，公司已經租用其他的廠房建立產線彌補產能損失，在大陸及泰國的廠房也維持原訂計畫積極拓增產線，但照公司的傳統尿性，高良率認證的車用板還是會放在台灣生產，所以車用板的營收還是要端看台灣廠區復原的情況去推估，公司也給了半年的恢復期去緩衝，而車用板的認證也需要長時間去認證，這也很有可能未來兩年公司會"短期"失去這15~20%的業績，這部分也要考慮進去。

業績推估，公司法說會給的數據很簡單，每年公司都有約10%的成長，而決定毛利率的關鍵有二:一個是美金匯率而另一個則是原料銅的報價，這也是我目前把敬鵬納入觀察的主要原因，去年下半年到今年第一季台幣都是呈現相當強勢的升值走法，而隨著目前台幣趨貶的走勢來看，我估計公司美元資產計價部位也會隨之增值。

2018年公司Q1避險做得還真不差，比起去年匯損狀況好上許多

不到新台幣100萬元的匯損，這樣可以說是幾乎沒有匯損問題。

而未實現的匯損有1億5千萬元左右，這也差不多灌入公司EPS約0.4元而已，所以，美金升貶會影響大多是資產的評價。

截至2018年6月30日，台幣兌換美金為30.49元，Q1季報的美金匯率基準為29.11元，這中間有4.7%的計價增幅，而更遑論目前8月台幣匯率已經貶值超過30.5關卡了，未來更有可能向31元叩關，畢竟敬鵬的外幣計價不如巨庭單純好解，所以非美元計價也仍有影響整體資產的價值評估，所以我目前推估台幣對美元的走勢對公司還是有一定的影響但沒那麼劇烈。


再來是原物料-銅的現貨報價

今年銅的走勢幾乎都在高檔震盪，目前打文章的時段為8月初，走勢已經修正至6200~6000美元的盤整價格區間，法說會給的銅現貨報價為每漲跌10%就影響整體毛利率1%，相較於匯率波動來講銅的影響就比較小，畢竟PCB的上游半成品銅箔基板CCL的報價調漲還是會稀釋掉不少獲利，所以，未來實質會反映獲利面要等到Q3去了，目前電子零組件廠拿到的現貨價格大多還是屬於5~6月期間拿的高價銅，相信這部分題材很有可能會在Q3財報出來前就會先行反應了。


最後，火災事件部分，我想火災是誰也不想面對的，不管是公司經營層、員工、附近居民或是我們小股東都不太想重提，但很可惜的我們進行分析的內容就是討論市場。


在107年Q1季報有部分提及

火災損失的帳面估值是9億元台幣，而理賠的上限為13億元台幣，我們就以保險公司願意承擔的9~13億元去估算灌入該公司的EPS區間，這個EPS區間為2.25元~3.25元。

目前公司已經確認因火災汙染環境而遭到桃園市政府裁罰總值500萬元，我再粗估這場大火死傷如果都算公司責任，一個人死亡粗估500萬元，八條人命約略4000萬元，再加上火災善後處理的費用尚未認列，我也抓個高值，約略5000萬元~1億元的區間，上述相加也就是9500萬元~1億4千5百萬元，我就抓這個均值為1億2千萬好了。

那我們再重新去估算一下這筆意外的財務利益區間為7億8千萬~11億8千萬，粗估的EPS區間為1.95元~2.95元的區間，那也代表如果理賠金額順利認列最少也會有接近2元的貢獻。

最後則來算算今年本業會大約多少，去年整年度EPS為3.78元，加上匯損已經有約有4.2元的水準，今年火災影響下半年的整體業績約為15%，那我就把去年H2的EPS打個85折，去年H2整體EPS為1.83元，打個85折就約略是1.55元，這還不包含今年匯損影響跟銅成本下降帶來的助益，我們再給1.55元多加個10%，也就代表今年下半年H2整體最壞的情況也會跟去年H2差不多水準。

今年上半年Q2財報還沒出爐，我抓個估值0.6元，0.44+0.6+1.70=2.74元，今年整年度本業EPS有望保住2.5元，本業2.5元加業外2元，最糟的情況也有4.5元的期望值，更遑論這個業外還有可能會超過2元水準，整體而言，敬鵬目前現在的股價真的是非常便宜。



前面扯的東西蠻多的，這邊先稍微總結一下基本面的題材

1.全球車市目前正在緩步成長，電動車是成長遠瞻性最高的產業，敬鵬有切入這個題材也是站在浪潮上的相關產業。(中長期題材)

2.火災理賠金額有望灌入EPS最少2.5元的期望值(短線題材)

3.台幣走勢趨貶、銅現貨報價趨降，有利於毛利率提升(短中期題材)

所以以目前的價位去推算敬鵬的股價是真心便宜，很適合中長期價值投資人入場，短線也有一小段題材可以做。


來看看籌碼面

我們可以發現到這檔散戶越來越多，將來洗盤整理的時間一定是不會少的，但是千張以上大戶持股比例已經明顯上升，通常這種發生重大災害之後籌碼一定會相當凌亂，有趣的是目前是股價低檔大股東大家互洗中，而散戶則是一邊偷偷吃貨，可以注意的是400~800張這邊持股比例持續上升，未來一定這邊的人開始出貨給後勢追漲的人。


再來看看融資券

大家可以發現融資券的籌碼漸趨穩定，其實我真的想不透這個位置去融券放空的人的想法，融資已經殺到這個低的位置了，代表短線客也被洗得差不多了，要空也沒多少肉可以修理人就是了。


最後則是來看一下借券

大家應該記得上禮拜台股大修正100多點吧?   敬鵬已經從高檔1萬3千多張的借券還券還到不到1萬張了，這邊也顯示大多借券放空的人認為37元已經相對低點了，再空下去也沒多少肉了。


再來談談技術分析

技術分析一直不是我的強項，我也只能先抓個大概，為保守起見，我還是會選擇Q2財報出來後再開始動作。

上面的圖是2018年08/02抓的，事實上在今天寫文時已經跌到只剩下37元左右，37.5元這邊的價位如果未能守得牢，將來這個型態將會從破底翻再轉化成另一個W底的型態，將會持續在36元~40元這邊大區間震盪，如果36元這邊跌破太久就又會變成另一個頭部型態，但我個人覺得機率不算高，所以停損可以抓在36元這邊，但我個人是認為不太需要停損，畢竟已經是相對底部了，除非未來台股大崩盤才有可能再度破底。


操作策略與想法:

這隻盤整洗法蠻可怕的，跟遠雄(5522)有得比，震盪區間非常得大，但40元這邊已經是相對底部了，再抓今年整年度EPS少說也有4.5元，我抓本益比11倍，少說45元才是合理價格，而且未來公司獲利也大約會座落在4元左右的水準，不會因為一場大火而有大規模轉單的損失，你把眼光放遠會抱得比較有信心，也能避免你被洗掉。

沒資金壓力的人可以在目前價位先建立基本單了，但如果有資金壓力的人不妨等Q2財報出爐後再確認型態底部藉機進場也不遲，我短線抓的位置大約36.5元左右。

短期停利:站上平台40元，待理賠金額出爐及判決下來應該會在41~42元盤整區間出掉

中期停利:明年Q1後，回到合理價格45元以上再出掉也不遲

中長期停利:挑戰前波高點盤整區壓力58元的位置


這檔有資金壓力的人可以再跌破36元有作頭疑慮時出掉停損，但我個人認為除了股災之外，這檔實在沒有停損的必要。


2018/08/013 更新:

今天財報出來了，Q2的EPS為-1.62，公司派已經認列火損9億元的損失，這部分9億元的火損約2.3元，換言之，今年Q2本業也有約莫0.7元的獲利，今年一整年的財測，我就重新進行估算，因為之前我文章並沒有把火損給列入。

重新估算過後，本業加火損大約只剩0.6元的獲利，加上保險理賠的業外2.5元，今年一整年的EPS約落在3.3~3.5元左右。

展望明年一整年本業也約有3.5~4元的獲利水準，其實眼光看到明年，其實目前股價並不貴，但我還是不知道明天市場會怎麼反應，畢竟，重新追蹤編輯的今天台股也發生200點左右的大幅修正，這個位置買股票風險大於獲利，明天修正看看有沒有可口入手價可以買。

短線入手價先暫時下修至35元~33元區間，操作賣出策略跟之前一樣不變。

附上新聞新聞連結敬鵬掛牌來首度單季轉虧認火災逾9億元損失